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论基建产业链机会和空间

2018-08-07 15:45 点击:

  从资金来源构成看,基建投资资金主要来源4项,分别是自筹资金,近年来占比持续提升,基本在60%以上,其余是国内贷款和预算内资金,占比均在15-16%之间,剩下为其它资金,占比在5-7%左右。

  而自筹资金来源中,主要包括政府性基金支出、城投债、PPP以及非标等,目前没有自筹资金来源的权威统计,我们大致做一个拆解和估算2017年政府性基建投资资金来源约16%;PPP占基建投资资金来源约9%;城投债占基建投资资金来源约3%;非标占基建投资资金12%;由于由于政府性基金相对稳定,在自筹资金来源中,占比比较大的就是PPP和非标,在今年成为影响基建投资增速的决定性因素。

  今年以来基建投资面临的4个困境

  今年以来,受多方面原因影响,基建投资增速持续走低,截止2018年6月,新口径(不含电力热力和水)基建投资增速下滑至7.3%,按照老口径包含电热力和水拟合出的投资增速已经下滑至3.3%,而去年基建投资增速还保持在两位数,导致基建投资增速快速是“紧信用”和“严监管”政策综合作用下的结果,具体梳理,我们认为四方面的影响负有直接原因:分别是PPP清理;资管新规;地方债发行和信用市场波动。

  政策转向背景下,2018年基建投资增速能否迎来拐点

  7月18日以来,针对上半年地方政府、企业在融资过程中面临的问题,央行推出了包括窗口指导购买低等级债券,资管新规一定程度松绑等组合政策,财政也提出了要更加积极,加快专项债发行等说法,我们也从资金来源的角度对2018年基建投资增速做了敏感性分析,从分析结果来看,基建最大弹性可能还是取决于非标,如果不能遏制非标今年以来抽血而不是融资的态势,全年基建(传统口径)负增长依然是大概率事件,如果非标下半年恢复对基建融资5000亿,全年增速有望反弹至6.6%左右,如果财政进一步发力,宽松进一步加码,则基建投资增速有望反弹至两位数。

  基建行情演绎——参考2012年表现

  从建筑板块历史表现来看,超额收益的机会主要来自于政策驱动,板块股价上涨主要由估值驱动。从12年行情来看,政策宽松带来的基建行情持续时间约4个月,建筑央企平均涨幅约25%,启动时,对应当年EPS的PE约在5.8x,PB0.76x,龙头中国铁建涨幅超过50%;再看本轮基建股表现,以7月20日收盘价作为启动之日,启动时对应2018年盈利预测PE约为7.7x,PB约为0.85x,经过一轮上涨后,目前对应PE约为8.5x,PB0.94x,从时间和空间来看,本轮行情较12年有较大差距,目前阶段难言结束,当然最后的高度整体看还是取决于政策的力度和持续性。

  水泥——行业已经经受住了需求大幅下滑的考验

  与市场普遍认识不同,从我们对水泥产量数据的研究来看,水泥今年需求出现了10%左右的下滑。然而,在需求下滑10%的情况下,今年以来水泥价格表现非常坚挺,尤其是供需结构更好的区域,这说明水泥行业在化解产能过剩的困局中,也一并找到了化解需求下行危机中的利器——行业竞争格局的显著优化,换句话说今年的高景气经受住了需求大幅下滑的考验。

  水泥股可看高一线——或可实现双击机会

  从水泥股的历史表现来看,水泥股大幅超额收益主要在2009年,2011年,2015年和2017年,水泥股的表现有估值驱动和盈利驱动两种情形,今年以来,水泥股表现优于大盘,但是估值持续下行,行情主要由业绩驱动。下半年如果基建投资能企稳回升,则需求端边际改善有望贡献更好的价格弹性,,因此业绩和估值的双重提升并非不可能。

  上调建筑板块评级至“增持”

  由于当前政策环境发生较大变化,板块本身行情主要来自政策驱动,市场对板块的风险偏好提升,大基建是首先受益品种,我们认为板块跑赢大盘是大概率事件,上调板块评级至“增持”

  我们认为行情在曲折中前行,并从建筑央企向区域龙头及细分领域龙头推进,建议密切跟踪非标融资变化及PPP推进情况,重点推荐建筑央企如中国交建、葛洲坝、中国铁建、中国能源建设(H股)、中国建筑等,中西部地区基建龙头如四川路桥,以及信用环境改善的生态建设龙头如岭南股份、名家汇等高增长品种;适当关注股价弹性品种如西藏天路、北新路桥等。

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